Ações da empresa despencaram 32,4% após anúncio da compra da FMU por R$ 410 milhões
Júlia Pestana
Até ontem, a Ânima Educação era vendida ao mercado como a “vaca leiteira” do setor educacional, sustentada por forte geração de caixa e dividendos generosos. Hoje, essa narrativa foi para o brejo: a ação afundou 32,4%, pior queda intradiária de sua história, após analistas avaliarem que a compra da FMU foi cara e comprometeu a tese de investimento da empresa.
A aquisição foi anunciada na noite de quarta-feira, 14, e custou R$ 410 milhões, o equivalente a cerca de 35% do próprio valor de mercado da Ânima. Considerando a dívida líquida ajustada da FMU, o valor implícito da operação sobe para R$ 560 milhões, cerca de 10 vezes o Ebitda ajustado da instituição nos últimos 12 meses.
Na prática, a Ânima pagou um preço superior ao valor pelo qual suas próprias ações são negociadas na Bolsa, de cerca de 3,3 vezes o Ebitda. Segundo analistas, esse múltiplo está bem acima do que negociam outras companhias listadas do setor, como Ser Educacional, próxima de 3,1 vezes o Ebitda, e Yduqs e Cogna, na faixa de 4,3 a 4,5 vezes.
Foi esse contraste de múltiplos que fez o BTG Pactual rebaixar a recomendação da ação de compra para neutra. Para o banco, a aquisição muda “drasticamente” a tese de investimento construída em torno da companhia desde a compra dos ativos da Laureate, em 2020, apoiada até então em uma alocação de capital mais criteriosa.
“Nem sempre maior é melhor”, resumiu o analista Samuel Alves, ao avaliar que o ganho de escala proporcionado pela FMU, que soma 51 mil alunos distribuídos em seis campi em São Paulo, não compensa o preço pago pela aquisição.
O momento escolhido para a operação também é questionado pelo banco. Com o custo de capital no Brasil perto de máximas históricas e o balanço da Ânima já esticado, o BTG considera difícil justificar o valor pago por um ativo que passou recentemente por recuperação judicial.
“Teríamos sido muito mais favoráveis a um programa de recompra de ações ou mesmo à aquisição de concorrentes listados, que provavelmente seriam negociados a múltiplos substancialmente menores”, afirma Alves.
Já o Citi manteve recomendação neutra para as ações da empresa, com classificação de risco elevado. Para o banco, o prêmio pago pela FMU é difícil de justificar e calculou que um simples exercício de arbitragem de múltiplos apontaria para um potencial de queda de cerca de 36% no papel.
O Ativo
A aquisição também representa uma espécie de “viagem de ida e volta” para a FMU. Quando comprou os ativos brasileiros da Laureate por R$ 4,4 bilhões, em 2020, a Ânima não levou a FMU junto, e a instituição acabou nas mãos do fundo Camp Nou, gerido pela Farallon Capital, por R$ 500 milhões. Quase seis anos depois, a universidade retorna ao grupo educacional.
Nos últimos doze meses, a instituição faturou R$ 282 milhões em receita líquida e gerou R$ 53 milhões de Ebitda, margem de cerca de 19%, segundo cálculo do Banco Inter. Depois de vendida à Farallon, a FMU perdeu espaço no mercado paulistano, caindo de 9% de participação em 2021 para 6% em 2024, e chegou a enfrentar processo de recuperação judicial, com plano homologado pelos credores em fevereiro deste ano, antes de voltar às mãos da Ânima.
Os bancos também convergem na leitura sobre a alavancagem da companhia. O BTG projeta que a relação entre dívida líquida e Ebitda suba de 2,39 vezes para 2,73 vezes, o Citi calcula avanço de 2,4 vezes para 2,7 vezes, ambos abaixo do limite de três vezes previsto nos covenants financeiros da empresa.
Ainda assim, sem considerar ganhos relevantes de sinergia, cenário adotado pelo BTG como base, a projeção de lucro da companhia para 2030 deve cair mais de 20%.
Por outro lado, a Ânima afirma que a margem operacional da FMU está hoje em 19%, bem abaixo da média de 41% registrada por instituições de porte semelhante dentro do próprio grupo.
A expectativa da companhia é elevar o resultado operacional da FMU dos atuais R$ 53 milhões para uma faixa entre R$ 97 milhões e R$ 131 milhões, caso a instituição alcance os patamares de rentabilidade das demais unidades da Ânima.
Nos primeiros três meses deste ano, a empresa registrou lucro líquido de R$ 106,2 milhões, alta anual de 11%. A geração de caixa, por sua vez, foi 8% maior na comparação anual, somando R$ 460,4 milhões.
A divergência não está na relevância estratégica da FMU, mas no preço pago para incorporá-la. A Ânima acredita que as sinergias vão justificar o investimento. O mercado, por enquanto, decidiu esperar pelos resultados antes de comprar essa tese.
