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31 de julho de 2026
Artigo de: Isac Costa
A partir desta semana, quatro das cinco maiores empresas de tecnologia dos Estados Unidos divulgam seus resultados trimestrais. O número que merece atenção não é a receita, e sim a linha de investimento e a forma de financiá-la. Por duas décadas, essas companhias foram máquinas de gerar caixa, que devolviam o excedente aos acionistas em recompras de ações. A corrida da inteligência artificial inverteu o sentido do fluxo. Hoje elas figuram entre as maiores tomadoras de dívida do planeta.
No primeiro semestre de 2026, o grupo formado por Alphabet, Amazon, Meta, Oracle, Nvidia e SpaceX emitiu cerca de US$ 244 bilhões em títulos, mais que o dobro do total de 2025. Um levantamento do Nikkei revelou uma camada “invisível” de US$ 1,65 trilhão em obrigações fora dos balanços, na forma de contratos ainda não entregues, arrendamentos de data centers e veículos de propósito específico (SPVs). O montante supera a dívida registrada oficialmente, de US$ 1,35 trilhão. De acordo com a Nikkei, na Meta, as obrigações ocultas somam US$ 420 bilhões, quase o triplo da dívida contábil. Em março, economistas do Banco de Compensações Internacionais (BIS) deram nome ao fenômeno: shadow borrowing.
Esse dinheiro é destinado à camada de infraestrutura. A Nvidia gerou US$ 48,6 bilhões de caixa livre em um único trimestre, com margem bruta de 75%. A TSMC, que fabrica mais de 90% dos chips avançados do mundo, viu o lucro crescer 77% no segundo trimestre. A ASML, dona das máquinas de litografia sem as quais nada disso existe, elevou suas projeções para o ano. Enquanto isso, o caixa livre da Microsoft caiu 22% e o da Amazon praticamente desapareceu. A riqueza da IA está trocando de mãos, dos que a oferecem a usuários finais para as mãos dos provedores de infraestrutura.
Parte da demanda é circular. Por exemplo, a Nvidia comprometeu cerca de US$ 90 bilhões em investimentos em empresas que são suas clientes, e a OpenAI assumiu compromissos de infraestrutura de US$ 1,4 trilhão sem ter caixa próprio para honrá-los. Quando um fornecedor financia o cliente, medir a demanda real torna-se um exercício de fé.
O mercado de crédito começou a cobrar por essa opacidade. O Barclays rebaixou o setor de tecnologia com grau de investimento para underweight. A S&P rebaixou a Oracle para BBB-, a um passo do grau especulativo, e o seguro contra calote da empresa (CDS) se aproxima do de países emergentes. A Fidelity, uma das maiores gestoras do mundo, teria começado a reduzir a alocação a novas ofertas do setor.
Devemos lembrar que, enquanto, o acionista aposta no crescimento futuro, o credor quer apenas receber juros e principal, e depende do caixa de hoje. O desconforto é agravado por um descasamento físico. Boa parte do capital compra GPUs que se depreciam em três anos, financiadas por títulos de trinta.
Contudo, é preciso registrar um contraponto antes de falar em estouro de bolha da IA. Microsoft, Alphabet e Amazon acumulam US$ 1,45 trilhão em contratos firmados de nuvem, a alavancagem do grupo, fora a Oracle, segue baixa, e as carteiras cheias de TSMC e ASML indicam demanda concreta, limitada por gargalos físicos de memória e energia. Nada disso configura insolvência, mas revela uma transferência silenciosa de risco, uma vez que, se a receita da IA atrasar, o prejuízo não ficará apenas com acionistas de tecnologia, mas com fundos de renda fixa, seguradoras e poupadores que compraram papéis de emissores tidos como infalíveis.
Para quem investe, a boa notícia é que nada disso é secreto; a informação apenas mudou de lugar. O primeiro hábito é ler as notas explicativas dos relatórios trimestrais, em especial a seção de compromissos, comparando o crescimento dessa rubrica com o da dívida registrada. O segundo é observar a transição: à medida que os data centers ficam prontos, os arrendamentos migram em bloco para o balanço e a depreciação acelera; Meta, Alphabet e Microsoft já viram essa linha dobrar em dois anos. O terceiro é acompanhar os termômetros que reagem antes da contabilidade, como o custo dos seguros contra calote, as ações das agências de rating e a demanda nas novas emissões.
A reflexão que fica para os próximos trimestres é simples de enunciar e difícil de responder. A infraestrutura está sendo construída com dinheiro de terceiros e prazo longo e a receita que deveria remunerá-la ainda é promessa de prazo curto. Entre uma coisa e outra está o mercado de crédito, que raramente recompensa quem financia o pico de um ciclo de capital. Se as previsões de receita da IA não se concretizarem, o mercado descobrirá de uma só vez quanto custava a infraestrutura que hoje ninguém contabiliza. Saber se estamos diante do pico de um ciclo de capital ou apenas do começo da ferrovia é a pergunta de US$ 1,65 trilhão.
*Isac Costa é advogado, diretor do Instituto Brasileiro de Inovação e Tecnologia (IBIT) e professor do Insper. Doutor (USP), mestre (FGV) e bacharel (USP) em Direito e Engenheiro de Computação (ITA). Ex-Analista da CVM.
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