Um cenário de juros elevados por mais tempo pode levar a um quadro de piora adicional no crédito e de perda dos instrumentos de política econômica
Os diagnósticos que vêm sendo feitos este ano sobre o estado da economia têm oscilado muito. Neste momento, a probabilidade de cenários adversos para 2027 vem crescendo.
De fato, a marca do primeiro semestre do ano foi a imprevisibilidade. Enquanto os preços dos ativos financeiros refletiram otimismo no início do ano, em março prevaleceu o pessimismo com o início da guerra no Oriente Médio e com o choque de oferta dado pela forte alta nos preços de petróleo. A leitura voltou a ser positiva em abril, com o entendimento de que a guerra seria de curta duração. Maio e junho foram meses de pessimismo, dados os impactos econômicos defasados da guerra em inflação e juros.
Apesar desta dificuldade em ler a economia, a visão de um custo de capital mais elevado no Brasil e no mundo vem se consolidando. Nos Estados Unidos, a sequência de choques de oferta dados pela pandemia, pelas tarifas e pelas guerras na Ucrânia e no Oriente Médio produziram efeitos prolongados sobre a cadeia global de suprimentos e explica o fato de a inflação oscilar acima da meta ao longo dos últimos cinco anos, não mostrando convergência. Neste contexto, a probabilidade de alta de juros supera a de novos cortes. As decisões recentes dos bancos centrais no Japão e Europa reforçam esta avaliação.
Somado a um quadro de instabilidade geopolítica, a pressão nos juros internacionais eleva o risco de correção nos mercados acionários e não favorece os fluxos de capitais para os
mercados emergentes.
Em parte, o Brasil já sente os reflexos deste cenário com a mudança de patamar no câmbio. Mas outros fatores locais também diminuem o espaço para cortes de juros pelo banco central brasileiro. Os estímulos do governo ao crescimento e a possibilidade de novos choques nos preços de energia e, principalmente, de alimentos, com a confirmação do El Niño, dificultam a convergência da inflação.
Caso se confirme uma pausa no processo de calibração da política monetária no Brasil, dois efeitos defasados devem ser produzidos. O primeiro decorre dos próprios canais de transmissão de política monetária. Com condições financeiras apertadas por mais tempo, a situação das famílias e empresas endividadas tende a se agravar, mantendo elevado o risco no mercado de crédito e desincentivando a oferta de novas linhas.
Juros altos afetam também a dinâmica da dívida pública, abrindo espaço para uma situação de perda de controle dos instrumentos de política econômica, situação próxima à experiência de 2015 e conhecida como dominância fiscal. A falta de credibilidade fiscal em um cenário globalmente adverso pressiona câmbio e inflação, fazendo com que a política monetária perca eficácia e passe a ser causa do risco inflacionário. Na mesma linha, intervenções no mercado cambial geram oportunidades de compra, incentivando a demanda por moeda e pressionando ainda mais a cotação.
Com pouco controle fiscal, cambial e monetário, o quadro pode conduzir a uma crise de confiança e levar a uma desaceleração econômica. Vale lembrar que a agropecuária deve ajudar menos o PIB. Com baixa rentabilidade, custos em alta, restrições no crédito e incertezas climáticas, as perspectivas para a próxima safra vêm piorando. Com menor crescimento, a situação financeira de famílias, empresas e governo tende a se agravar, criando um círculo vicioso.
Um cenário negativo para 2027, no entanto, não é inevitável. A economia brasileira vem se mostrando mais resistente a choques em função das reformas dos últimos anos, do maior peso econômico das exportações de matérias primas e das taxas estruturalmente mais baixas de desemprego. Além disso, ainda é possível que haja uma distensão global na inflação, abrindo espaço para algum alívio monetário. Nos últimos dias, o comportamento dos preços de petróleo, os sinais de fragilidade do mercado de trabalho norte-americano, o recuo da inflação ao consumidor na Europa e a melhoria nos fluxos de capitais para o Brasil atuaram neste sentido.
Da mesma forma, uma situação de tensão financeira aguda incentiva o controle das contas públicas. A confiança em um ajuste fiscal relevante no Brasil, por sua vez, pode ser capaz de construir credibilidade em um quadro de estabilidade de dívida no médio prazo, permitindo o recuo do dólar e dos juros.
Neste momento, no entanto, as informações não são fortes o suficiente para apoiar maior otimismo. Há pouca convicção em um cenário de juros internacionais baixos e de dívida pública controlada no Brasil. De fato, sem sinais críveis de uma agenda de estabilização que promova um ajuste fiscal na intensidade necessária, a história mostra que a correção precisa ser mais dura para convencer os agentes do firme compromisso em estabilizar a dívida, ancorando as expectativas. O problema é que quanto maior a correção requerida, maiores as dúvidas em relação à disposição política de se enfrentar os custos de um ajuste.
Portanto, mesmo com o alívio trazido pela queda nos preços de petróleo, um cenário de juros altos eleva as preocupações com crédito, crescimento e dívida pública, justificando o pessimismo com o próximo ano.
Roberto Padovani é economista-chefe do Banco BV e escreve artigos para a Broadcast quinzenalmente, às terças-feiras. O próximo artigo, porém, será publicado excepcionalmente no dia 23 de julho, uma quinta-feira.
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