Por Luiz Octavio Lopes*
O mercado passou boa parte da última década discutindo ESG como se estivesse diante de uma nova categoria de governança corporativa. Relatórios especializados, métricas próprias, índices dedicados e exigências regulatórias progressivamente mais sofisticadas contribuíram para consolidar a percepção de que fatores ambientais, sociais e de governança formariam uma agenda relativamente autônoma dentro da estrutura decisória das companhias.
A recente decisão da CVM de retornar a um regime de divulgação baseado na lógica de “pratique ou explique” oferece uma oportunidade interessante para revisitar essa premissa. Não porque a decisão seja necessariamente correta ou equivocada. Mas porque ela desloca a discussão de uma pergunta regulatória para uma pergunta econômica: menos sobre o que a norma exige e mais sobre o que efetivamente importa.
Esse deslocamento parece técnico. Na prática, contudo, ele toca uma das questões centrais da governança contemporânea. Durante anos, parte relevante do debate corporativo passou a concentrar-se em métricas, relatórios, ratings e obrigações de divulgação. Pouco a pouco, ESG deixou de ser tratado como uma lente para compreender riscos e oportunidades empresariais e passou a ser tratado, em muitos contextos, como uma categoria em si mesma. A consequência foi uma sutil inversão de lógica: instrumentos concebidos para auxiliar a criação de valor passaram gradualmente a ser percebidos como objetivos autônomos.
O problema é que companhias não existem para produzir relatórios ESG. Conselhos de administração tampouco existem para maximizar indicadores ESG. Sua função econômica permanece exatamente a mesma: supervisionar a criação de valor sustentável de longo prazo. Nessa perspectiva, fatores ambientais, sociais e de governança não constituem uma agenda paralela à estratégia corporativa. Constituem elementos que podem – ou não – ser relevantes para a estratégia corporativa. Quando afetam riscos operacionais, acesso a capital, reputação, retenção de talentos ou capacidade competitiva, tornam-se evidentemente relevantes. Quando não produzem impacto material sobre a geração de valor, sua centralidade se torna menos evidente. A questão fundamental, portanto, não é ESG versus valor econômico. A questão é materialidade.
Essa distinção vem ganhando importância crescente em parte significativa da literatura de governança norte-americana. O debate mais sofisticado já não gira em torno da necessidade de aderir ou rejeitar a agenda ESG. Gira em torno de uma pergunta mais simples: quais fatores são efetivamente relevantes para o sucesso econômico daquela companhia específica? A resposta dificilmente será uniforme. Riscos climáticos podem ser centrais para determinados setores e marginais para outros. Questões relacionadas a capital humano podem representar um fator crítico de competitividade em alguns negócios e ter importância secundária em outros. A lógica da materialidade pressupõe precisamente essa diferenciação.
É nesse contexto que a recente mudança regulatória se torna particularmente interessante. Enquanto a obrigação existe, muitas decisões são relativamente simples. A companhia divulga porque a norma exige. O verdadeiro teste da governança começa quando a obrigação desaparece. Se determinada informação somente é produzida em razão de um comando regulatório, talvez sua relevância econômica jamais tenha sido plenamente incorporada à tomada de decisão da companhia. Por outro lado, se a organização continua investindo recursos para monitorar, produzir e divulgar determinados indicadores mesmo na ausência de imposição normativa, isso sugere algo mais relevante do que mera conformidade: sugere uma convicção genuína de que aquela informação contribui para compreender riscos, orientar decisões ou criar valor.
A retirada da obrigatoriedade, portanto, não elimina a importância dos temas relacionados à sustentabilidade. Apenas transfere para administradores e conselhos uma responsabilidade que, em última análise, sempre lhes pertenceu. A responsabilidade de exercer julgamento. A responsabilidade de distinguir o que é economicamente relevante do que é apenas formalmente exigido. A responsabilidade de explicar aos investidores por que determinados fatores merecem atenção, recursos e monitoramento.
Existe uma ironia interessante nesse processo. O ESG surgiu justamente como uma tentativa de ampliar a compreensão dos fatores capazes de influenciar o desempenho econômico das empresas. Em alguns momentos, contudo, o debate passou a girar mais em torno do próprio ESG do que daquilo que originalmente justificava sua existência. A discussão deslocou-se da materialidade para a conformidade; da substância para o processo; da relevância econômica para a existência de uma obrigação formal.
Talvez a recente decisão da CVM contribua para recolocar a discussão em seus fundamentos. Não se trata de perguntar se uma companhia é ou não ESG. Trata-se de perguntar quais fatores efetivamente influenciam sua capacidade de competir, gerar caixa, acessar capital e criar valor ao longo do tempo. No fundo, essa sempre foi a questão central.
Os sistemas de governança mais sofisticados não são aqueles que apenas cumprem obrigações regulatórias. São aqueles capazes de exercer julgamento independente sobre aquilo que realmente importa. Capazes de distinguir quais informações são relevantes para a estratégia da companhia, para seus investidores e para a adequada supervisão dos riscos corporativos. Se a primeira fase da discussão sobre ESG foi marcada pela expansão das obrigações de divulgação, talvez a próxima seja marcada por algo mais importante: o retorno da materialidade. Porque, ao final, a pergunta que sustenta toda boa governança continua sendo a mesma: o que realmente importa para a criação de valor de longo prazo?
* Luiz Octavio Lopes é sócio das práticas de M&A e Mercado de Capitais do Lefosse, formado pela Universidade do Estado do Rio de Janeiro e com LLM pela New York University School of Law.
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