Por Vinícius Novais
São Paulo, 05/12/2025 – A combinação de mudanças tributárias recentes e a possível criação de um imposto de 10% sobre dividendos, com início em 2026, colocou a estrutura de capital da Ambev sob pressão, avalia o BTG Pactual. O banco afirma que, após cinco anos em que a alíquota efetiva de IR foi, em média, de 4%, a restrição ao uso de Juros sobre o Capital Próprio (IoE) e de subvenções fiscais fez a taxa saltar para 24% em 2024. Nesse novo cenário, manter caixa líquido – hoje em 0,7 vez Ebitda – deixou de ser eficiente: ao assumir dívida, a Ambev capturaria o benefício fiscal dos juros e criaria valor líquido para o acionista, apontam os analistas Thiago Duarte e Guilherme Guttilla.
Segundo o banco, o avanço do projeto que tributa dividendos antecipa a necessidade de decisão. Empresas poderão anunciar, em 2025, dividendos a serem pagos de 2026 a 2028 sem incidência do novo imposto, e a Ambev costuma divulgar sua remuneração anual entre 6 e 12 de dezembro. “Se a companhia se mexer, será em breve”, escrevem os analistas.
Num exercício simplificado, o BTG calcula que, ao elevar a alavancagem para 0,5 vez dívida líquida sobre Ebitda, a cervejaria teria capacidade de distribuir cerca de R$ 34 bilhões em dividendos extraordinários. A projeção inclui um custo de dívida linear de 10% ao ano, o que reduziria o lucro anual em R$ 2,3 bilhões. Atualizado a uma taxa de desconto de 12% e crescimento perpétuo de 3%, o efeito presente equivale à perda de R$ 26 bilhões. Mesmo assim, o valor criado seria de R$ 4,5 bilhões, aproximadamente 2% do valor de mercado da companhia, estima o BTG.
Os analistas ponderam que dividendos são uma “faca de dois gumes”: podem sacrificar oportunidades de reinvestimento ou aumentar o risco financeiro em um país de juros altos. No entendimento do BTG, porém, a Ambev se encontra justamente no ponto em que já financiou todos os projetos que rendem acima do custo de capital, o que explica a recepção favorável do mercado à hipótese de um dividendo extra, ainda que o ganho intrínseco seja modesto.
Outro caminho seria usar o caixa para aquisições, inclusive de ativos da controladora Anheuser-Busch InBev (ABI). O banco diz que a própria ABI poderia lançar uma oferta para fechar o capital da Ambev: hoje, a ação local negocia com desconto de 6% em relação ao múltiplo de preço/lucro da matriz. Para o BTF, um swap de ações, sem prêmio, exigiria a emissão de 253 milhões de papéis da ABI e reduziria a participação do controlador de 42% para 37%; no caso de oferta em dinheiro, a desalavancagem da ABI seria postergada em dois anos, com impacto de 0,7 vez sobre sua alavancagem.
Por fim, o BTG lembra que a Ambev carrega R$ 17 bilhões de caixa líquido no terceiro trimestre de 2025 e que, se elevasse a dívida a 0,6 vez Ebitda até o fim de 2025 (distribuindo R$ 43 bilhões das reservas), a alavancagem consolidada da ABI passaria de 2,7 vez para 2,8 vez, sem comprometer a trajetória de redução. O banco considera que anunciar dividendos escalonados ou mesmo absorver operações da ABI na América Central e Caribe são alternativas viáveis, embora essas últimas possam levantar questionamentos de governança.
O BTG Pactual tem recomendação neutra para as ações da Ambev. O preço-alvo é de R$ 15, 9,17% acima do último fechamento do papel.
Contato: vinicius.novais@estadao.com
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